作者：

劉曉明、穆宇

北京市隆安律師事務(wù)所

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上市公司大股東股票質(zhì)押概述

根據(jù)《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》（“《減持規(guī)定》”）上市公司大股東是指上市公司控股股東和持股5%以上股東。大股東股票質(zhì)押是指大股東作為出質(zhì)人將其持有的上市公司股票作為質(zhì)押標(biāo)的物而設(shè)立的質(zhì)押。股票質(zhì)押是一類高效的融資途徑，對于出質(zhì)人，可以在不影響其股東身份的同時(shí)獲得資金，實(shí)現(xiàn)“靜態(tài)”的股票轉(zhuǎn)變?yōu)椤皠?dòng)態(tài)”的資本，對于質(zhì)權(quán)人，上市公司股票的價(jià)值較其它資產(chǎn)的價(jià)值更加直觀公允。根據(jù)質(zhì)押是否在交易場所內(nèi)進(jìn)行，上市公司的股票質(zhì)押分為場內(nèi)質(zhì)押與場外質(zhì)押。

場內(nèi)質(zhì)押

根據(jù)中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司（“中登公司”）及交易所于2023年1月12日最新修訂的《股票質(zhì)押式回購交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法》（“《質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)辦法》”），場內(nèi)質(zhì)押，即股票質(zhì)押式回購交易，是指符合條件的資金融入方（“融入方”）以所持有的股票或其他證券質(zhì)押，向符合條件的資金融出方（“融出方”）融入資金，并約定在未來返還資金、解除質(zhì)押的交易。融出方包括證券公司、證券公司管理的集合資產(chǎn)管理計(jì)劃或定向資產(chǎn)管理客戶、證券公司資產(chǎn)管理子公司管理的集合資產(chǎn)管理計(jì)劃或定向資產(chǎn)管理客戶，專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃參照適用。場內(nèi)質(zhì)押相關(guān)的合同條款、業(yè)務(wù)流程等方面均需遵循相應(yīng)規(guī)范，標(biāo)準(zhǔn)化程度較高，故被稱為標(biāo)準(zhǔn)業(yè)務(wù)，場內(nèi)質(zhì)押的具體流程請見下圖1。

圖1 場內(nèi)質(zhì)押流程

場外質(zhì)押

除場內(nèi)質(zhì)押外，其他在中登公司辦理登記的股票質(zhì)押業(yè)務(wù)，均屬場外質(zhì)押。場外質(zhì)押不通過交易所系統(tǒng)，而是直接到中登公司辦理質(zhì)押登記，或者通過證券公司遠(yuǎn)程電子化申報(bào)方式辦理質(zhì)押登記。場外質(zhì)押的質(zhì)權(quán)人主要為銀行、信托、基金子公司等，證券公司不得作為質(zhì)權(quán)人參與場外質(zhì)押，也不得為場外質(zhì)押提供第三方服務(wù)。場外質(zhì)押的交易類型多樣，標(biāo)準(zhǔn)化程度較低，故被稱為非標(biāo)業(yè)務(wù)，除常見的融資擔(dān)保外，還有為其它債務(wù)提供擔(dān)保的情形。

圖2 場外質(zhì)押流程

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上市公司大股東股票質(zhì)押的現(xiàn)狀及風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)Wind的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2023年3月9日，A股市場共有2521家上市公司存在質(zhì)押股票的情形，約占到A股上市公司數(shù)量的59%，其中1694家上市公司的大股東存在質(zhì)押公司股票的情形，約占質(zhì)押股票公司數(shù)量的67.2%，并且這1694家上市公司中，有800家上市公司的大股東累計(jì)質(zhì)押股份數(shù)量占持股數(shù)的比例在50%（含）以上，有470家上市公司的大股東累計(jì)質(zhì)押股份數(shù)量占持股數(shù)的比例在70%（含）以上。

大股東將其所持有的股票大比例進(jìn)行質(zhì)押，如遇股票市場出現(xiàn)較大幅度下跌，質(zhì)押的股票市值不能覆蓋融資金額，大股東若不能及時(shí)贖回股票或補(bǔ)充保證金、擔(dān)保物，則會(huì)出現(xiàn)股票被強(qiáng)行平倉、大股東喪失控制權(quán)的情況，導(dǎo)致上市公司股價(jià)進(jìn)一步下跌，嚴(yán)重?fù)p害廣大中小股東的利益，故而規(guī)范上市公司大股東股票質(zhì)押業(yè)務(wù)，控制股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)變得非常重要及必要。

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規(guī)范上市公司大股東股票質(zhì)押業(yè)務(wù)

由于近年上市公司股票質(zhì)押爆雷頻發(fā)，國務(wù)院于2023年10月5日發(fā)布的《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量的意見》（以下簡稱《意見》）中將積極穩(wěn)妥化解上市公司股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)作為待解決的上市公司突出問題之一。縱觀市場案例，我們理解可以通過如下途徑規(guī)范大股東股票質(zhì)押業(yè)務(wù)：

1. 強(qiáng)化股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的風(fēng)控準(zhǔn)入

大股東對自身資金實(shí)力評(píng)估不充分，風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)不強(qiáng)是造成質(zhì)押爆雷的原因之一，故專業(yè)機(jī)構(gòu)的風(fēng)控準(zhǔn)入格外重要。

（1）就場內(nèi)質(zhì)押而言，《質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)辦法》已對相關(guān)風(fēng)控進(jìn)行了規(guī)定：

① 證券公司應(yīng)當(dāng)依據(jù)標(biāo)的證券資質(zhì)、融入方資信、回購期限、第三方擔(dān)保等因素確定和調(diào)整標(biāo)的證券的質(zhì)押率[注釋1]上限，其中股票質(zhì)押率上限不得超過60%。

② 證券公司作為融出方的，單一證券公司接受單只A股股票質(zhì)押的數(shù)量不得超過該股票A股股本的30%，集合資產(chǎn)管理計(jì)劃或定向資產(chǎn)管理客戶作為融出方的，單一集合資產(chǎn)管理計(jì)劃或定向資產(chǎn)管理客戶接受單只A股股票質(zhì)押的數(shù)量不得超過該股票A股股本的15%。因履約保障比例達(dá)到或低于約定數(shù)值，補(bǔ)充質(zhì)押導(dǎo)致超過上述比例或超過上述比例后繼續(xù)補(bǔ)充質(zhì)押的情況除外。

③ 證券公司應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)標(biāo)的證券的風(fēng)險(xiǎn)管理，在提交交易申報(bào)前，應(yīng)通過中國結(jié)算指定渠道查詢相關(guān)股票市場整體質(zhì)押比例信息，做好交易前端檢查控制，該筆交易不得導(dǎo)致單只A股股票市場整體質(zhì)押比例[注釋2]超過50%。因履約保障比例達(dá)到或低于約定數(shù)值，補(bǔ)充質(zhì)押導(dǎo)致超過上述比例或超過上述比例后繼續(xù)補(bǔ)充質(zhì)押的情況除外。

（2）就場外質(zhì)押而言，尚無明確的規(guī)定限制質(zhì)押率、市場整體質(zhì)押比例等指標(biāo)，質(zhì)權(quán)人可根據(jù)綜合考量自行決定場外質(zhì)押的情況。對此，《意見》明確“強(qiáng)化場內(nèi)外一致性監(jiān)管”，可以預(yù)見場外質(zhì)押的監(jiān)管也將進(jìn)一步縮緊。因此，建議參考場內(nèi)質(zhì)押的調(diào)控措施，對場外質(zhì)押的質(zhì)押率、市場整體質(zhì)押比例等風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)也進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)控和限制。

實(shí)踐中，金融機(jī)構(gòu)已持續(xù)強(qiáng)化股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的風(fēng)控準(zhǔn)入及優(yōu)化項(xiàng)目結(jié)構(gòu)，根據(jù)央行于2023年11月6日發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報(bào)告（2023）》，隨著股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)防范化解各項(xiàng)工作有序推進(jìn)，加之2023年A股市場運(yùn)行整體平穩(wěn)，截至2023年末，A股上市公司股票質(zhì)押規(guī)模為5790億股，較上年下降8.76%，10年來首次出現(xiàn)下降，股票質(zhì)押融資爆倉風(fēng)險(xiǎn)下降。

圖3 上市公司股東股票質(zhì)押規(guī)模和同比增速

（圖片來源：《中國金融穩(wěn)定報(bào)告（2023）》）

2. 加強(qiáng)信息披露的監(jiān)督力度

根據(jù)《減持規(guī)定》《上市公司信息披露管理辦法》，上市公司大股東的股票被質(zhì)押的，該股東應(yīng)當(dāng)在該事實(shí)發(fā)生之日起2日內(nèi)通知上市公司，并予公告；百分之五以上股份被質(zhì)押的，上市公司應(yīng)當(dāng)立即披露，說明事件的起因、目前的狀態(tài)和可能產(chǎn)生的影響。但實(shí)踐中仍有上市公司披露不及時(shí)、不充分，使得中小股東不能及時(shí)了解公司股票質(zhì)押情況，無法得知融資資金的去向和實(shí)際用途，導(dǎo)致信息嚴(yán)重不對稱。故我們建議加大信息披露的監(jiān)督力度，規(guī)范信息披露的披露內(nèi)容，促進(jìn)場內(nèi)外質(zhì)押各參與方之間的信息共享，保障公眾的知情權(quán)。完善的信息披露制度有利于中小股東或潛在投資者獲取充分的信息，并依據(jù)所獲得的信息評(píng)估投資風(fēng)險(xiǎn)、制定投資策略、做出投資選擇。

3. 完善風(fēng)險(xiǎn)化解措施

商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)無法完全避免，當(dāng)股票質(zhì)押出現(xiàn)平倉風(fēng)險(xiǎn)，妥善的化解措施是避免質(zhì)押暴雷的最后防線。對此，《意見》提出“支持銀行、證券、保險(xiǎn)、私募股權(quán)基金等機(jī)構(gòu)參與上市公司股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)化解”。并且，對因股價(jià)下跌導(dǎo)致?lián)２蛔愕馁|(zhì)押交易，各方可提前協(xié)商，通過部分提前購回、延期購回、補(bǔ)充擔(dān)保物等多種方式進(jìn)行處理，化解風(fēng)險(xiǎn)，避免強(qiáng)行平倉。

注釋：

[1] 根據(jù)《質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)辦法》，質(zhì)押率，是指初始交易金額與質(zhì)押標(biāo)的證券市值的比率。

[2] 根據(jù)《質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)辦法》，市場整體質(zhì)押比例，是指單只A股股票質(zhì)押數(shù)量與其A股股本的比值。